Providence Equity vuelve a España para comprar Yoigo a través de MásMóvil. Y no lo hace llevando sobre la cabeza un cerco de ramas de cortado con un cuchillo de oro. Muy al contrario, llega en una situación de máxima exigencia en la que no puede permitirse ningún fallo, dado que lleva unos cuantos años enfrentada a la parte del negocio que ha hecho que en España se conozca al capital privado como capital riesgo. Vamos, que ha demostrado que las apuestas peligrosas, e incluso algunas que no lo parecían, pueden arrojar grandes pérdidas.

¿Un ejemplo? La bancarrota de la compañía de seguridad Altegrity. Le supuso borrar de sus libros 800 millones de dólares, la mayor pérdida en los 26 años de vida de la firma. Pero fue la gota que colmó el vaso. Entre 2013 y 2014 perdió su inversión de 460 millones en Education Management Corporation, una de las universidades con ánimo de lucro cuyo modelo es sujeto de fuerte debate en EEUU y que, para muchos, no son sino una forma de lucrarse de forma indecente de los veteranos de guerra. Para ver un resumen especialmente lúcido sobre esta situación, podemos recordar el fragmento al respecto en el programa Last Week Tonight de John Oliver.

Según un completo informe sobre la materia publicado por The New York Times, a estas pérdidas se les sumaron los cientos de millones que se perdieron con la bancarrota de MGM, otros 675 millones por un comercio minorista a través de Internet y otros 400 millones en una empresa holandesa dedicada al cuidado de niños. ¿Resultado final? Unos retornos muy pobres.

La dirección de Providence Equity reconoció entonces que crecieron demasiado, que gestionaban demasiado dinero y que realizó demasiadas inversiones en el peor momento, concretamente entre 2007 y 2008.

¿Por qué España?

¿Entonces por qué Providence Equity está interesada en una operación tan arriesgada, a priori, como la compra del paquete conjunto que engloba a Yoigo, Pepephone y MásMóvil? Porque si bien algunos medios han jaleado la operación y hablado de que tiene a bancos e inversores pegándose por entrar, no es eso, ni mucho menos, lo que se comenta en otros mentideros.

Si se piensa bien, entrar en Yoigo tiene sentido para Providence por varios motivos. El primero es que, en sus primeros años, muchos de los éxitos del fondo estuvieron relacionados con empresas de comunicaciones y medios de comunicación, de manera que es volver a territorio familiar. El segundo, y no menos importante, es que Providence conoce el mercado español, ganó mucho con la venta de Ono a Vodafone cuando ya nadie pensaba que fuera a conseguirlo y no descarta repetir la jugada.

Un artículo publicado en el Financial Times en marzo de 2014 no sólo reflejaba cómo había sido la situación, sino hasta qué punto los fondos se aprovecharon de la fuerte necesidad de comprar de la británica. “El 5 de marzo, en una oficina en Mayfair (Londres), un apretón de manos entre el CEO de Vodafone, Vittorio Colao, y John Hahn, socio de Providence Equity, selló el destino de Ono, el segundo cableoperador más grande del país. Ambos acordaron un precio de 7.200 millones de euros por la compañía, a falta de las diligencias debidas. Ese día Hahn no sólo logró salvar una inversión que no valía nada unos años antes, sino que incluso exprimió 1.000 millones más de lo que hubiese conseguido si la compañía hubiese salido a bolsa, como estaba planeado”.

En aquella época, los bancos asesores valoraban Ono en entre 6.000 y 6.500 millones, deuda incluida, según fuentes citadas por el FT. “Pero Hahn, que llevó las negociaciones en nombre del resto de inversores –Thomas H. Lee Partners, CCMP Capital Advisors y Quadrangle Capital– no pestañeó cuando Vodafone ofreció esas cifras. Hahn daba por hecho que tenían los planes de compra de Ono como una proridad, y que esto podría elevar el valor de su participación”. Añadimos, por cierto, que la culpa de que la estrategia fue de Movistar, quien con el éxito de Fusión obligó a sus rivales a tener una oferta convergente a toda velocidad para no ver hundirse su cuota de mercado.

No era la primera vez que hacían algo así. Vodafone había negociado con Providence en el pasado, cuando el grupo británico les propuso comprar Kabel Deutschland antes de su OPV.

¿Qué logró Hahn? Presionó a favor de la salida a bolsa y logró sacarle a Vodafone hasta el último céntimo de euro. Todo con tal de evitar adquirir una compañía cotizada, con todos los problemas que eso implicaba.

Vuelta a los orígenes

Pese a todos sus problemas, Providence no parece haber tenido problemas para conseguir fondos para sus últimos vehículos, en parte debido a que los bajos tipos de interés obligan a los fondos de pensiones a mirar hacia este tipo de sociedades para mejorar sus rentabilidades.

Pero si de algo entiende Providence, como ha demostrado, es de telecomunicaciones. Así que parece razonable confiar en su criterio cuando anuncia una compra a priori tan compleja como la de MásMóvil.

Pero, ¿a qué se enfrenta ahora en España?

Los retos del cuarto operador en España están claros. En primer lugar, tiene tres compañías perfectamente compatibles, pero sólo si se utilizan los trozos adecuados de cada una.

Yoigo tiene la red de móvil, una marca fuerte, y ofertas de 20 gigas que han funcionado bien en el mercado. Además, aunque no es la compañía que más móviles vende, sí es la que tiene mejor porcentaje de dispositivos de alto valor añadido.

Pepephone, por su parte, tiene medio millón de clientes que adoran la filosofía de la compañía, un equipo muy reducido que genera una gran rentabilidad y una atención al cliente mayúscula, debido en buena parte a que uno de los grandes problemas de cualquier operadora vienen de la escala. A más clientes tienes, más difícil es tratarlos a todos bien. Ser pequeños siempre ha sido parte del éxito de Pepephone.

MásMóvil tiene a su favor que compró activos de fibra en el mejor momento, pero no tiene una marca conocida, no está claro exactamente cuantos clientes tienen en el sector residencial –buena parte de sus ingresos viene de los negocios para empresas de Ibercom–, y su mayor éxito ha estado en montar una estructura en bolsa capaz de lanzar operaciones y atreverse a hacer cosas muy osadas. Como arriesgarse a poner 20 millones de euros sobre la mesa para comprar Pepephone a Javier Hidalgo y Rosauro Varo cuando la operación no hubiera tenido ningún sentido sin la compra de Yoigo. O repetir la jugada con Telia, con una importante suma a pagar, a fondo perdido, se cierre o no la transacción.

Pero por más que las tres empresas tienen activos de indudable valor –opción de convergencia, ofertas de 20 gigas, clientes muy fieles, una red móvil y una marca fuerte– se enfrentan con varios problemas mayúsculos.

MásMóvil, por ejemplo, tiene una plantilla que en el sector se considera exagerada para su tamaño y ha hecho un esfuerzo enorme en conseguir reunir a muchos directivos recién salidos de las consolidaciones del mercado español. Todo esto tenía cierto sentido si se compraba Yoigo, pero supone un problema a la hora de que un inversor quiera hacerse con el control de la compañía. ¿Tiene Providence que poner más de 300 millones de euros en esta operación y no va a poder gestionar la compañía directamente? ¿Hasta qué punto ACS condicionó la venta a MásMóvil para poder seguir manteniendo el control? MásMóvil tiene, por ejemplo, más empleados que Yoigo, que con menos de cien trabajadores al año durante todo su tiempo de vida, ha vivido básicamente de las externalizaciones.

Lo que nos lleva a los problemas de Yoigo. La compañía que dirige Eduardo Taulet ha sido ejemplar en muchos aspectos, la mayor parte de ellos diseñados e implementados por Johan Andsjö durante el tiempo que dirigió la compañía. La marca, la filosofía de la “verdad verdadera”, el diseño… Sin embargo, Taulet fue capital en la creación de algo esencial para la compañía, y sin lo cual no habría tal: la red de tiendas.

El problema es que la estructura de tiendas de Yoigo funciona de forma independiente a la propia compañía y ha demostrado ser difícil de gestionar, con numerosos conflictos con los franquiciados y bastantes cierres en fechas recientes. No fue casual, por tanto, que MásMóvil eligiese como director de residencial a Germán López, el padre del proyecto frustrado de operador móvil virtual de El Corte Inglés, y un aliado indispensable de Taulet en sus tiempos de 20:20 y Brightstar, perfectamente familiarizado con los establecimientos de Yoigo.

Esta es una información esencial en caso de que Providence pretenda mantener el mismo modelo de tiendas –con sus propios problemas, como veremos otro día–, pero mucho menos importante en caso de que quiera apostar por una estrategia diferente y alejada del modelo Taulet.

Por último, nos enfrentamos a los problemas de Pepephone. Los datos de portabilidad demuestran que desde que se conoció la compra por parte de MásMóvil los números del operador han bajado. Está claro que no le venía bien otra incertidumbre, después de todos los pasos que tuvo que dar para cambiar de operador host y dar 4G a sus clientes.

Y es que se da una importante coincidencia. En septiembre, cuando la operación, previsiblemente, esté ultimándose, Serrahima y Taulet se verán en los tribunales. Y no se dirán nada bonito. En el sector es de sobras conocido que es imposible mantener una coexistencia pacífica entre los dos y que Providence tendrá que elegir entre uno y otro. Cada uno con sus pros y sus contras, pero incompatibles. Fuentes del sector confirmaron a SABEMOS que el directivo ha recibido ya varias ofertas y todo el mundo sabe que su equipo esencial se irá con él en caso de que se vaya de la compañía. Por el momento, Serrahima se niega a hablar de un futuro fuera de Pepephone y se limita a esperar que se despeje la situación. Taulet, por su parte, dio una fiesta con globos al CEO de MásMóvil para festejar la alianza.

Por último, como ya habíamos señalado en otras ocasiones en SABEMOS, está pendiente saber qué pasará con la red de Yoigo. Fuentes del sector explican que existiría una alternativa para realizar el paso a Vodafone sin tirar del todo a la basura las sinergias. Básicamente, consistiría en que Vodafone las pagase, adelantando el dinero en forma de descuentos. Pero hay dos argumentos que siguen desaconsejando esta vía. Por un lado, fuerza a los clientes de Pepephone a volver a cambiar de operador y de cobertura. Por otro, el hecho de elegir una opción de forma arbitraria antes del cierre de la operación y sin tener las tres propuestas sobre la mesa supone un recorte del margen de maniobra que Providence, si quiere tener capacidad de decisión en el negocio, difícilmente pueda aceptar.

En resumen, nos encontramos con un fondo que ha arriesgado mucho en una operación compleja pero en un sector que le es familiar. Con una operación que requerirá mano firme para hacer caer en su sitio las piezas del puzzle, impedir que la operación se convierta en un infierno y separar convenientemente el grano de la paja.